冉学东

治大国若烹小鲜，用来形容日本央行目前的货币政策操作颇为恰当。

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在7月26日的货币政策会议上，日本央行把关键短期利率维持在-0.1%不变，10年期国债目标收益率区间也维持在±0.5%不变，但措辞有所变化，日本央行称该上下限仅作为参考，将更加灵活地进行控制。日本央行计划未来以1%的固定利率购买10年期国债，利率高于此前的0.5%。

关键看点在于，未来十年期国债利率的上限可能是1%，这是其货币政策的轻微收紧。这个消息公布后，日本十年期国债收益率涨超0.5%到0.552%。

日本央行行长植田和男当日在政策会议后发表讲话，指出今天的举措并不代表迈向货币政策正常化的一步，在提高负利率之前还有很长的路要走，日本央行“需要耐心地继续货币宽松以支持经济”。

植田和男表示，今天的决定增强了YCC政策的可持续性，根据市场情况，日本国债收益率可能超过0.5%，日本央行将对其速度和水平做出反应，在0.5%至1%之间灵活采取行动，确保收益率不会超过1%。

关于通胀和经济，植田和男表示，企业定价行为出现了一些变化的迹象，但尚未看到通胀稳定和工资增长，距离实现2%的通胀目标还有一段距离；经济和物价的不确定性非常高，将灵活应对日本经济的不确定性，必要时将毫不犹豫进一步放宽政策。

日本央行于2016年推出了YCC政策，通过无限购债压低10年期日债的收益率。YCC本质是一种利率工具，通过设置各期限收益率目标水平，将收益率曲线维持在预期水平。

日本央行现行的YCC政策设定，10年期日本国债的收益率波动区间为±0.5%，一旦收益率可能超过0.5%，日央行就会买入日债。而如果扩大收益率波动目标区间的范围，日本央行就可以减少购债规模。购债事实上是央行创造货币，向市场注入流动性，如果上限提高，则购入债券的规模就会减少，本质上是流动性收紧。

去年12月20日，日本央行宣布将收益率目标从±0.25%上调至±0.5%左右，当时日本央行的表态也并非货币政策立场从宽松走向正常化，跟此次口径基本一致。

事实上，7月27日，日本央行要调整YCC的消息就开始传出，并对国际市场产生重大影响，美债遭到大幅抛售，十年期美债收益率升超10个基点，两周多来首次盘中升破4.0%。美股三大股指在后市急剧下跌，市场分析人士认为，市场利率上涨将会严重威胁美国大型科技公司的的股价。

从目前日本的通胀形势看，7月21日公布的数据显示，6月份整体消费者价格指数（CPI）同比上涨3.3%，高于5月份的3.2%，已连续第15个月高于央行设定的2%的目标。不过，剔除新鲜食品和燃料成本的核心CPI在6月同比上涨4.2%，低于上月4.3%的涨幅，与市场预期相符。

今年5月初，刚刚上任的植田和男表示，潜在通胀正在改善，但日本央行目前还不能肯定地说价格目标将会实现，即日本的通胀目前是由成本推动的因素主导的，预计通胀可能会在今年秋季放缓。他还表示，当前日本的工资增长存在不确定性，预计工资增长将成为一种趋势，会密切关注工资增长的可持续性;前景存在各种不确定性，比如工资上涨是否会蔓延到小型企业，并持续到明年及以后。

在此轮全球货币紧缩周期中，日本和欧美国家脱钩，欧美国家通货膨胀盛行，开始了大幅加息之路，但是日本一直陷入通缩泥潭，货币政策延续超级宽松，日美利差长期走阔，日元贬值之新低，大量流动性从日本流向欧美市场。直至去年开始通胀形势有所好转，并且连续多月超过2%的通胀目标，即使在如此形式下，日本央行依然不敢放弃超级宽松的YCC政策。

但目前欧美经济再次出现逆转，通胀都已经大幅回落，美国和欧元的加息可能已经见顶，明年可能进入降息周期，中国的通胀形势一直很平稳，但是经济下行压力大，尚处在货币政策宽松的预期下。在这样的形势下，日本通胀如果真能长期持续在2%以上，日本不得不持续收紧货币，那么大量的日元套利资金就可能从欧美国家回流日本，对于全球流动性将产生很大影响。